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直升机撒钱无法避免的成本

发布日期:2016-10-20 10:13

作者:Michael Heise/德国安联保险公司首席经济学家

翻译:黄慧红/第一财经研究院研究员

来源:世界报业辛迪加(Project Syndicate)

 

 

导语

一旦为政府债进行货币融资的禁忌被打破了,央行将很难捍卫自己的独立性。政府,而不是央行,对长期就业和增长负有责任。货币政策制定者应当守住这条红线,这也就意味着永远不要让直升机升空。

 

 

长期以来围绕所谓“直升机撒钱”是否合理的讨论有了新的变化,因为关于它的形式人们有了新的想法,问题也随之产生——一些经济体是否已经实施了“直升机撒钱”?而讨论中没有变的一点是,拥抱“直升机撒钱”将会是个馊主意。

根据传统观点,“直升机撒钱”是央行把新印的钱发出去,而没有在它的资产负债表上登记相应的资产或负债。它可以通过向公众现金转移,或者以政府债务货币化的形式出现;而这两种情况下,都是央行的永久损失。

实践中,“直升机撒钱”看起来很像量化宽松——由央行在二级市场买入政府债券,从而向银行系统注入流动性。“直升机撒钱”则是买入零利率国债。但这些债券不会被偿付,因为它们或者是永续债券,或者它们每次到期就会展期。

这正是日本央行现在所做的。日本央行行长黑田东彦说过不会直接为财政赤字融资。尽管如此,他提出了一个新的政策——当日本央行资产负债表上的债券到期时会被替换,同时不断增加央行账目上的政府债数量。

此前数年,包括伯克利的Brad DeLong、美联储前主席Ben Bernanke在内的著名经济学家都宣称,直升机撒钱可以克服通缩(日本已深陷其中数十年)。他们认为,通过财政赤字的货币化,央行可以帮助政府为有助于增长的投资融资(如基建),同时又能提供所需的流动性来抗击通缩。

这听起来好得不太可能,而这也的确不可能。正如Milton Friedman常说的那样,经济学当中没有免费的午餐。

事实上,直升机撒钱有很多不利。最重要的是,由于使得无限量的政府债券可以货币化,会削弱当局稳定物价和金融系统的可信度。这不是风险,而是可以肯定的,历史上战时财政的经验——包括日本,就证明得再清楚不过了。

20世纪30年代早期,财政部长高桥是清在任时日本实施了货币融资的赤字支出,以提振经济走出通缩。但它的效果好过头了,造成了一波高通胀。高桥是清随后用削减军事支出来遏制公共赤字的尝试也失败了。军队叛乱,高桥是清在1936被暗杀。

德国一战后的货币奔溃也源于向德国公众发行战争债券。在美国,过度印刷美元来为内战融资导致了高通胀。这样的例子还有很多。

一些直升机撒钱的支持者如英国金融服务局前主席Adair Turner认为,这种风险可以用对货币和财政刺激的限制来抵消掉。理论上是可以,但这样的限制在政治上现实吗?

事实是,一旦为政府债进行货币融资的禁忌被打破了,央行很难捍卫自己的独立性。政策制定者将会对其施压继续免费为增长服务,尤其是在大选阶段。

尽管央行保持了独立性,但他们是否有能力将通胀引导并保持在2%,这点令人怀疑。释放流动性来刺激通胀,要比回收流动性阻止价格上涨失控要容易多了。

弗里德曼在1969年指出的问题是,直升机撒钱会产生更多需求,却不会产生更多供给。因而当经济回到正常的产能利用率(供需平衡点)后继续使用直升机撒钱,会导致通胀飙升。

发达经济体现在还没有达到那个点,因为2008全球金融危机的后遗症还在抑制需求。但一旦去杠杆完成了,信贷周期转向了,通胀压力很可能会重现。央行来遏制它的成本巨大,包括就业和增长,就像20世纪八九十年代。

然而即便供给侧也增长了(比如中国),这样压低了可贸易商品的价格,直升机撒钱同样也会带来巨大成本,因为债务仍会以高于名义GDP增长率的水平增加。长期来看,会危及央行的信心,背负着过度负债的政府债务,法定货币制度也被置于了危险境地。一旦投资者开始将资产转向更稳定的货币,本币就会贬值,债券价格就会崩溃。

所有货币刺激的形式——从量化宽松到负利率都有风险。但直升机撒钱尤其危险,事实上,没有哪个现实场景可以保证这个政策不会出错。

是时候认识到,通过确保有利的投资条件,高质量的教育体系,开放有竞争力的市场从而产生长期就业和增长,对此负有责任的是政府而不是央行。货币政策制定者应当守住这条红线,这也就意味着永远不要让直升机升空。